CTA:200万美元如何成就300亿美金的帝国传奇

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全球CTA领导者:元盛资本(Winton CapitalManagement)


元盛资本1997年10月在英国伦敦肯辛顿成立,目前是全球最大的CTA公司。成立时公司仅有三名员工,管理资产不到200万美元,截止2016年底在全球有400名雇员,其中超过130名研究人员,管理规模高达326亿美元。元盛在全球运用的CTA旗舰策略称作“全球多元化策略“,成立20年来累计净回报高达932%;2010年进入中国市场以来推出“中国多元化策略”,成立7年来累计净回报130%,历史业绩亮眼,穿越牛熊。


元盛资本灵魂人物-大卫·哈丁:200万美元成就300亿美元帝国传奇



大卫·哈丁1962年出生于英国的牛津郡。1982年,他获得剑桥大学圣凯瑟琳学院理论物理学学士学位。大学毕业后,他进入著名券商伍德·麦肯兹公司工作,不久后对期货产生浓厚兴趣,进入万丰华莱士期货公司成为一名大宗商品交易员。1985年,他又跳槽至英国第一家专门从事管理期货策略的对冲基金Sabre Fund Management。在这里哈丁开始将自己所学到的物理知识运用到设计交易模型上。


大卫·哈丁认为自己是个叛逆的人:80年代在剑桥大学学习理论物理时,他的穿衣风格是朋克摇滚式的,还染着粉红色的头发;在投身资产管理界后,从公司制度到投资理念,也和市场“正统”背离:竭力证明计算机交易策略将会极为成功。


哈丁选择在70年代中期在期货市场开始了自己的投资生涯,这一领域直至80年代还是投资界的“荒蛮之地”,甚少被专业投资人涉猎。哈丁最先预见了计算机将在金融投资中大展拳脚——计算机在发现市场失效并从中赚钱中拥有先天的优势。

1987年,他遇到了米歇尔·亚当和马丁·卢埃克,并与他们一起创建了AHL对冲基金。这只基金同样是一只管理期货基金,由于业绩优秀很快得到业界认可。这个看起来有些古怪的公司名字来自于三个创始人名字的缩写A:Adam, H:Harding,L:Lueck。1989年,曼氏集团购买了AHL 51%的股权,1994年,曼氏买下了整个公司并将其打造为集团的旗舰品牌。AHL持续优秀的业绩表现让曼氏集团获利颇丰,对AHL的收购被证明是一场非常成功的交易,然而David却并不开心。他曾踌躇满志的想将计算机交易策略拓展到期货之外的市场,这一提议却没有得到Man Group董事会的支持。哈丁在1996年黯然离开一手创立的AHL。据媒体报道,哈丁离开曼氏的原因是该公司缺乏对研究的重视以及官僚主义情绪严重。1997年,哈丁创建元盛资本。


此后的故事大家更熟悉一些,大卫·哈丁用200万美金作为启动资金创立了元盛资本,坚守他深信的投资理念——数学算法和计算机交易可以持续地产生正收益。有了几年的优异收益后,投资者蜂拥而至。如今元盛管理着300亿美元的资产,拥有超过400名雇员,其中包括140名拥有研究生以上学历的软件工程师、数据工程师和科研人员。


虽然比几乎任何人都更努力地推动了期货管理产品的“阳光化”,但哈丁并不太喜欢给他打上“CTA”这个标签——他更想将公司发展成为多元化的资产管理公司。公司刚刚在纽约设立了新的办公室,预计在全球还要再设立四处。同时元盛资产也在投资领域中“开疆拓土”:除了进行期货投资的旗舰基金以外,更新增了做多股票的long-only基金。尽管投资领域有所不同,但元盛产品线始终秉承“对于使用科学研究方法持续研发量化投资模型、并不断修正优化直至完美的坚持”。


元盛投资理念:金融市场就像自然现象


元盛的投资理念是“相信基于推演的投资系统,金融市场可以像自然现象一样,通过科学的方法加以研究”,运用从实证中取得的统计参照进行投资决策,要比仅仅用经济原理进行演绎推理更可靠。元盛系统采用的是细小微弱的、经过清理过的且不易察觉的预测或信号,公司集中了大部分精力研究各种参数,并设立适当的风险和成本控制。


元盛的中国业务发展主管在中国演讲时曾举例,他们可能有最齐全的世界各地天气数据库。公司在全球近200个地点收集天气资料,每半小时收集一次,包括温度、湿度等共36 个数据。最直接的一种联系就是当气温变低,油的消费增加,油价可能上涨,因而对其他农作物的产量带来影响。人脑很难通过天气数据捕捉这些商品期货市场间的规律,并且把这种规律运用到交易中去,尤其对于只有200名雇员的公司更不可能;但是用电脑模型大量的统计分析就可以找出这种规律,并且把它有效应用。而数据不只天气一种,其他的只要能够搜集到的,比如全球的航运数据,各地人口增长数据,都可以通过系统化的模型分析来找出市场规律的蛛丝马迹。


打造全球最强大的量化投资团队


除了研究方式与国内期货行业的差别外,元盛资产的交易方式与目前国内多数所谓期货私募也有所不同。“元盛资产95%的交易是程序化交易,只有5%通过人工完成。其交易团队只有10名雇员,其中包括交易背景的人员和软件开发员。”由于大部分交易工作交给计算机完成,目前管理300多亿美元资产,比多年前管理2亿美元资产的时候反而来得更容易。此外,尽管运用程序化交易,但元盛资产主要采用趋势策略,高频交易在总体策略中只占到很小的一部分。


元盛聘请了一大批科学家,力求打造最强大的量化投资团队,在牛津大学科学园、西伦敦、苏黎世和香港设有研究部门。研究人员占到总员工数的近一半左右,其中包括各个细分领域的顶尖人才,如运筹学、统计学、气候学、精算学、天文学、金融数学等。他们每天提供并分析大量的高效数据,让公司的资产管理者能准确地把握市场节奏。例如元盛是全世界最齐全的天气数据库拥有者之一。公司在全球近200个地点收集天气资料,频率为半小时/次,包括温度、湿度等共36个数据指标。


这些指标均与期货品种产生一定的联系,如其中最直接的一种联系就是当气温变低,油的消费增加,油价可能会上涨,因而对其他农作物的产量带来影响。人脑很难通过天气数据捕捉这些商品期货市场间的规律,并且把这种规律运用到交易中去,但是用电脑模型大量的统计分析就可以找出这种客观规律,并且把它有效应用。天气数据只是例子中的一个,其他的只要能够搜集到的,比如全球的航运数据,各地人口增长数据等,都可以通过系统化的模型分析来找出市场规律的蛛丝马迹。


精益求精的元盛资本每年在研究经费方面的支出高达3000万美元,力求将最前沿的科学研究应用到资本市场的历史价格与波动率的分析中,并对未知的风险价值进行合理预测。


正如现代计算机理论之父约翰·冯·诺伊曼的名言:“用四个参数我能拟合出一头大象,而用五个参数我能让它的鼻子摆动”,参数拟合的魅力便在于此。在强大的电脑系统支持下,元盛的研究员每天可以处理相当于3000万本《圣经》的数据。在面临市场的随机变化时,元盛并不在短期内立即就随机事件对系统做出调整,但每年会审视系统,做出最新的应变。

元盛CTA旗舰策略:全球多元化策略(WDP)


元盛在全球运用的CTA旗舰策略被称作“全球多元化策略”,它的市场足够分散,涵盖全球100+期货市场(品种包括基本金属、债券、汇率、商品、能源、利率等)和1200+的世界各地股票。


其策略特点包括:


1. 风格保守,杠杠小,年化波动率远小于世界股票市场波动率。


2. 回报相对稳健,历史业绩优秀:成立20年来有17年实现盈利,年化复合净收益率13.6%,平均年化净收益率47%,仅3年小亏,亏损小于5%。安然度过市场87年、98年、2000年及2008年的重大危机,穿越牛熊。


3. 投资多元化:参与全球各大交易所的投资,充分分散风险,回报绝不依赖于对某个单一市场的判断。投资标的绝大多数是交易所交易的产品,透明度高,

流动性好。


图表: WDP成立以来累计净回报(扣除费用)



数据来源:晨星网;数据区间1997年—2016年


元盛在中国


2012年10月,元盛资本已经低调进入国内市场。作为期货研究技术提供商,他们与华宝兴业基金合作了一只基金专户产品。


2013年9月,合格境内有限合伙人制度(QDLP)面世,首批试点的6家境外对冲基金中,元盛资本赫然在列,获批5000万美元额度。


元盛资本在中国的策略中,设定的波动率目标要大于发达国家市场。在美国、欧洲和日本,无风险利率通常是0到0.5%,非常之低,中国的情况却并非如此。


在被问及中国的期货市场起步较晚、缺乏历史数据是否会影响元盛策略的成功率时,元盛负责人解释道:“对于元盛资本而言,市场流动性是至关重要的,这一点中国期货市场是具备的。的确,交易经验丰富时可以在研究制定策略的过程中更具信心,当手头的历史数据并不是很充分时,作出的投资建议会变得谨慎。谨慎意味着不鲁莽。这不是一个急于求成的策略,不需要频繁交易,不需要押重注,并且注重降低交易成本。”


不过元盛坚信,随着中国资本市场的不断壮大与发展,市场变得更为复杂而有经验后,元盛资本将对自己的研究更具信心,并从市场中挖掘出更多的机会。


此外,元盛资本对中国的管理期货业务充满希冀:“虽然目前中国的期货市场还不是很完善,但却表现不俗。未来整个CTA行业将更加透明化,并能够将更多的流动性、强大的经济实力、日益成熟的投资者、优秀人才等因素更好地融合起来,中国CTA的绝对回报很可能会高于世界其他区域。”


元盛中国多元化策略(CDP)


策略历史:2008年元盛开始收集中国市场数据,研究中国交易策略;2010年正式进军中国,将其在海外成功运行多年的WDP策略引入中国,中国多元化期货交易策略 (CDP)形成。


高速增长的中国市场一直都是全球对冲基金觊觎的对象,在这场蛋糕争夺战中,元盛资本显然是为数不多的赢家,在中国国内的规模已达60多亿。


其策略特点包括: 


1. 波动率设置相对全球策略更高:元盛在中国的策略中,设定的波动率目标要大于发达国家市场,因为在美国、欧洲、日本等发达国家,无风险利率很低,通常是0到0.5%,但中国的情况却并非如此。


2. 与全球策略充分共享研究力量


3. 历史业绩亮眼: 成立7年来每年盈利,从无失手。平均年化净收益率超过20%,2016年为22.67%。


4. 国内全市场覆盖: 分散投资国内四大期货交易所的30多个品种,充分降低组合风险。


图表:CDP成立以来年度净回报(扣除费用)



数据来源:元盛资本


大卫·哈丁访谈


2015年元盛资本创始人大卫·哈丁接受了对冲基金行业知名媒体Institutional Investor’s Alpha杂志的专访,笔者也将访谈的译文分享如下:


Alpha:你是如何从期货市场起步的?


Harding:我从剑桥毕业后就在一家英国券商WoodMackenzie的债券部门工作。几个月后,美国之外的第一家期货交易所——伦敦国际金融期货交易所开张。我有幸从此在交易所当助手。这就是我在欧洲金融期货市场的起点。


我在那里整天画各种图表。我的那些老板都来自社会的上层阶级,但交易员都是些伦敦贫民区的聪明小子。一个剑桥大学物理学的毕业生在他们之中显得十分特别,也很受到欢迎。我当时一边画着图表,一边想象着当交易员需要时给他们做时间序列的傅里叶分析。那是一个相当男性化的环境,女孩子很少。


Alpha:AHL是怎么创立的?


Harding:我结识了Michael Adam和Martin Lueck,开始在Adam的家族企业——一家主要进行原糖经纪的Brockham证券工作。Adam家族用一套交易系统管理特定商品的资金:其中既包括咖啡、糖等轻工业品,也包括铝、铜、锌等原料。这些期货市场在英国自古就有。Adam家族在这些市场上也有着多年的交易经验。然而,直到80年代早期到中期,Michael Adam才尝试去优化Brockham的交易系统,使用计算机完成全部交易和估值工作。根据我以往在伦敦的工作经验,我知道Michael和Martin的水准明显高于业界水平——Michael从一开始就坚持使用个人电脑,并独自写下了所有的程序。


我们不仅能用科学的方法严格测试了Brockham证券过往积累的,以及我在期货交易所产生的那些交易想法,还能向人们展示我们的测试结果,用这种独具吸引力的方式展示我们精湛的技术。换句话说,我们很擅长营销。从很早开始,大家就对我们这种复杂的算法赞赏有加。这也是我们在1987年创立公司后迅速成功的原因:我们在那个时代算得上高科技公司。人们很快便意识到,我们所从事的事业新颖而有趣,投入资金供我们管理。


Alpha:为什么要把AHL的股份卖给Man集团?


Harding:我们在2年时间内迅速成长,雇佣了25名员工,5次变换办公地址,在80年代末取得了网络公司一般的成功。到了第3年,我们发生了亏损。对于对冲基金来说,亏损的后果极其严重。由于亏损巨大,我与Michael Adam的关系也变得有些紧张。一方面,他承担了所有软件方面的工作,这个企业也是他父亲一手创办;另一方面,我寻求变革,不断尝试新的领域。因此,我们的关系开始僵化。当Man集团找到我们并表示愿意收购51%的股份时,他们也很惊讶,我们居然那么迫切地想要接受条件,放弃控制权。但是他们可能没有意识到的是,当时我跟Michael Adam分歧太大,谁都没有控制权。


Alpha:你们从什么时候开始觉得你们的交易系统可以应用到其他市场?


Harding:我们的公司一直在壮大,盈利可观。这让我确信,并不在于市场会持续产生趋势,而是将现代的计算机技术应用到投资领域确实会产生价值。于是我对董事会提出,希望研究我在伦敦交易所一直从事的量化工作:搭建更快的交易系统,应用于股票、宏观经济、期权,还有很多其他东西。董事会同意了我的提议。我于是组建了一个庞大的研究团队,基于我开发的能有效回测和运行交易系统的软件,用各种最前沿的技术研究金融市场。要是当时这些真的实现了,我们的公司会比现在更庞大也更成功,因为期间很多科学家、数学家们确实在这些领域的研究上成功了。但是事实并非如此。尽管我们拥有很多资源,很多时间,但不论是Man集团还是AHL,都没有真正地为市场带来其他量化投资的方法。


Alpha:这是为什么呢?


Harding:出现了一些问题。我们在80年代后期开发的套利系统,到了1992年汇率机制崩坏的时候全部失灵。这让我在Man的同事面前颜面尽失。AHL和Man的同事们也没有我那样的研究热情。我在Man只有孤军奋战,把自己看成救世英雄一样。他们可能认为我很蠢。其实我也觉得他们不完全是错的。我追求的实际上特别简单,就是用计算机在资本市场上去完成一些很有意思的事情。投资本身就充斥着各种数字,逻辑性很强;如果用计算机去处理这些数字,过去20年的投资管理实践必然能提供一些启示。这很明显对不对?


但是每个人都不愿承认我刚刚提到的这一点,原因在于“有效市场”这个理论。这个理论的缺陷并不在于理论本身;它在评估中期的期权方面完全合理。但是这个适用于评估中期期权的理论,在人类历史中一个最复杂的领域,被当成了一个普适的事实。


Alpha:你认为人们接受这个理论的原因是什么?


Harding:事实证明,市场有效、没有人能打败市场的理论,即便可以论证,也很难实现。所有那些尝试过并且失败了的人都会很自然地认为这个战胜这个理论是不可能的。我们能够不断扩大并盈利的其中一个原因,就在于我们与市场的主流不同。从某种意义上来说,这对于投资银行或者投资管理公司来说并不光彩。你宣扬这种异类的想法,就成为了局外人。期货管理基金在对冲基金的世界中从来就默默无闻,直到2008年才开始名声鹊起。


Alpha:Winton在早期是什么样的情况?


Harding:我们在1997年年初建立了公司,花了一年的时间将我们的软件系统改进得更为精简。连我们自己都很惊讶,当我们将系统分解,系统可以比在AHL的时候简单那么多。不过这还是原有的系统,没有包括股票、高频交易等等。我自己也没有想到,最基本的趋势跟踪系统其实很容易改造。我们在AHL的时候做得相当复杂。后来我们发现很多复杂的东西虽然有用,但是并不必要。于是1997年,我离开AHL不到一年,我们就开始发行了自己的期货基金。我们的起步并不快。我们募集到1000万美元花了一年多的时间。那一年(1998年)我们的收益超过了50%,开始吸引投资者的注意。事实上,我感到有些失望。我本以为有了Man的经历,我能成为一个潜力新星。但吸引投资比我想象的要困难得多。


Alpha:为什么这么困难呢?


Harding:我觉得一部分是因为我的心态。我当时过得相当痛苦。我是一个单身父亲,很多事情让位于照顾孩子——当然这是应该的。同时我已有了足够所的钱,没有必要再去为钱而做什么。你可能也知道,相比美国人,英国的中产阶级在财富对于一个人的重要性上更为模棱两可。


Winton 创设初期,运营能力的形成和人员组建的过程都比较慢。以现在的眼光看来,这未尝不是一件好事:如果发展得太快,可能在很早期就犯下无法修正的错误。慢下来的好处是能为将来构建一个更强大的平台。但放在当时,我确实很焦虑、沮丧,非常痛苦。我明确知道应该做哪些才能建立优秀的投资系统,但却无法实现,因为缺乏资源,在离开AHL后一时间我还没有获得市场的认同。


Alpha:但是一切都是值得的。


Harding:我确实在过去25年的投资生涯中取得了非常高的回报。收益率是衡量投资本质好坏的一个指标,而我的收益率很高。一种解释是我足够聪明,当然,这种说法我很喜欢。但是另一种解释是我从事了一个正确的行业。想象一下,如果当时我加入电子元器件分销行业,很有可能收益率只有2%。巴菲特说,“在一个差劲的领域做一名优秀的基金经理,不如在一个优秀的领域做一名差劲的基金经理。”我想,在过去25年里我一直是一个伟大领域中一名普通的基金经理。


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